穆迪对我国主权信用评级的“正”与“误”

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冯俏彬/文

日前，国际三大评级公司之一的穆迪发布了对我国最新主权信用评级结果，维持我国A1的评级，但展望由稳定调整为负面。

所谓国家主权信用评级，是国际评级机构对中央政府作为债务人履行偿债责任的信用意愿与信用能力的一种判断。一般情况下，对主权信用评级时，除了要考量一个国家国内生产总值增长趋势、对外贸易、国际收支情况、外汇储备、外债总量及结构、财政收支、政策实施等因素之外，还要对金融体制改革、国企改革、社会保障体制改革所造成的财政负担进行分析，最后得出综合结论。

穆迪将我国主权信用评级的展望由稳定下调至负面，是在复杂动荡的国际国内宏观经济背景下进行的。从国际宏观上看，世界正面临百年未有之大变局，地缘政治错综复杂，气候变化危及人类生存，新冠疫情之后各国供应链产业链深刻调整，俄乌冲突、巴以冲突进一步加剧了全球动荡，人工智能的快速迭代引发全球性治理风险……所有这些，都大大增加了各国经济增长的不稳定性，我国也不例外。从国内宏观上看，我国经济已结束了长达三十年的高速增长，全面转向更加注重质量、效益、安全等综合性更强的高质量发展，经济转型过程中，一些深层次的矛盾问题有所凸显，这都在一定程度上都影响了穆迪对我国主权信用判断。

作为国际上最负盛名的三大评级机构之一，穆迪对于我国经济发展和财政能力的判断有一定的事实依据。根据其报告，穆迪认为主要有三个因素影响了其将对中国主权信用的展望。一是房地产下行对我国中期经济增长形成拖累；二是我国融资平台债务有可能转化为政府的或有负债，进而影响国家财政实力；三是由于人口结构等因素变化，我国中期经济增长有下行的可能。必须承认，这三个问题确实是各方面关注的、当前经济运行中存在的突出问题。但是，穆迪作为一个外在观察者，对于中国经济运行的深层次理解，还是存在诸多可商榷之处。

一是对房地产影响经济的判断存在误差。所谓展望，是指对未来的判断，既要基于现实也要高于现实。穆迪报告中对于我国房地产走势的判断是基于2021年以来到报告发布之前的信息，由于时间关系，没有将近期我国对于房地产行业的一系列支持政策考虑在内。事实上，同为三大评级机构标普，在其近期发布的研究报告中已做出了中国房地产已见底的判断。另外，穆迪报告在一定程度上高估了我国财政对于房地产的依赖程度。多年来财政运行的实践情况表明，地方财政中土地净收益仅占土地出让收入的两成，穆迪报告中说“2022年，土地出让收入占其财政收入的37%”，这一比例明显过高。

二是对地方融资平台债务的判断比较片面。穆迪报告中没有提及笼统的地方政府债务，而是指地方融资平台和部分国有企业债务，这既准确也不准确。说其准确，是因为其对政府债务和平台债务进行了区分；说其不准确，是因为报告还是认为部分平台债务将转化为政府债务进而影响国家财政能力。改革开放以来，我国已建立起比较完善的市场经济体制，政府与企业——即使是国有企业——之间的区隔定位非常明确，因此平台债务不能简单被认为就是政府债务。即使部分平台出现经营风险，首先要动用自身的资源化解，而不可能直接推给政府、更不可能推给中央政府。另外，任何时候论及债务，都应同时考察资产端的情况，但穆迪报告对完全没有涉及资产问题。众所周知，在我国公有制度为主的体制下，政府拥有宏大的资产资源，特别是我国政府多年来大量投资于基础设施建设，积累了大量优质资产，这些在讨论债务问题时应当同时考虑进去。

三是对我国中期经济增长率预测偏低。穆迪对我国经济中期增长率给出了较低的预测，明显低于IMF、OECD等的预测。必须指出，当前我国经济正处于深刻的转型之中，受三年疫情影响，近年来增长率有所下行。但是，随着疤痕效应的逐渐消退以及地缘政治的缓解，明后年我国经济有望继续复苏并实现更加稳定的增长。长期而言，我国经济长期向好的基本面没有变化，经济韧性强、潜力大、空间广、市场深的基本特征没有发生变化，完全能够支持我国经济长期稳定增长。

当前，我国经济正走在高质量发展的大道上，各方面的积极因素不断积累，清晰勾勒出我国经济的光明前景。一是新动能加快成长壮大。芯片、人工智能等领域相关生产设备的生产快速增长，增长的引擎作用继续显现。二是新产业高技术和智能制造业等新产业发展向好。10月份，规模以上航空、航天器及设备制造业增加值同比增长12.3%，规模以上智能车载设备制造、智能无人飞行器制造行业增加值快速增长，分别增长89.2%和53.2%。三是新能源和新材料等新产品快速增长。10月份，新能源汽车产量同比增长27.9%，太阳能电池增长62.8%，多晶硅增长54.1%。四是网上零售等新业态持续活跃。1-10月份，实物商品网上零售额同比增长8.4%，占社会消费品零售总额比重为26.7%，比上年同期提高0.5个百分点。五是数字经济已经成为支撑经济高质量发展的关键力量。数据显示，2022年我国数字经济的规模达到51.9万亿元，占GDP的比重达到了42.88%。数字经济增速达14.07%，显著高于同期GDP的平均增速。预计到2025年，我国数字经济规模将突破60万亿元，占GDP比重将超过50%。六是绿色发展世界领先。我国已成为世界上最大的新能源汽车出口国、光伏组件出口国，清洁能源发电超过其它国家的总和，中国经济发展的前景十分光明。

综上所述，穆迪报告尽管有一定的事实依据，但作为一个外部观察者，对于中国内部正在发生的深刻变化仍然表现出一定的隔膜与认识局限性，对于中国政府稳定经济增长的决心、定力、耐生以及相关的体制机制优势认识有限，这在一定程度上影响了其对于中国经济增长前景和财政能力的研判。好在穆迪会定期或不定期对其评估结论作出修正，我们期待穆迪等机构继续关心关注中国市场，适时调整其评价结论，更好地引导国际投资者。

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